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中國國際收支結構與金融安全啟示
2020年02月19日 12:36 來源:中國社會科學網-中國社會科學報 作者:劉柏 字號

內容摘要:不同國家和地區之間的對外經濟活動在帶來收益、就業和經濟增長的同時,也蘊含著風險,尤其是國際市場沖擊下的金融風險。因此,防范化解重大風險成為我國三大攻堅戰的重要任務。

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  隨著一系列政策措施的出臺和實施,我國正在形成對外開放新格局。然而,不同國家和地區之間的對外經濟活動在帶來收益、就業和經濟增長的同時,也蘊含著風險,尤其是國際市場沖擊下的金融風險。因此,防范化解重大風險成為我國三大攻堅戰的重要任務。從20世紀90年代開始,發展中國家發生金融危機之前都會出現資本的大量流入,導致國內投資大幅攀升,特別是在國內金融體系不完善的情況下,資本大規模反轉流出造成貨幣貶值,并引致經濟迅速下滑。可見,金融危機的爆發通常伴隨資本的大規模跨境流動。這種現象在關乎一國國內投資等經濟活動之外,直接反映在國際收支構成要素經常賬戶與金融和資本賬戶的變動。因此,關注和厘清經常賬戶與金融和資本賬戶,有助于促進國際收支結構的良性發展和變動規律,從而有效應對金融風險。

  金融風險防范機制的基礎是了解經常賬戶與金融和資本賬戶的結構和相互作用路徑。不同理論對經常賬戶與金融和資本賬戶之間的作用機制存在相異的觀點和結論,從而形成了關于商品和資金流動的不同影響渠道。這種渠道可以是單向的,也可以是雙向的。比如,經典的經常賬戶跨期理論將經常賬戶余額視為儲蓄和投資決策的動態預期,經常賬戶不僅體現為凈出口,還反映了國外資產的凈資本獲益。通常情況下,經常賬戶是一國國內投資與儲蓄之間的缺口。如果儲蓄無法滿足投資的需要,通過資本流入可以彌補儲蓄和投資之間的失衡。因此,跨期理論認為,經常賬戶赤字導致資本流入,從而改變了資本賬戶。相反,金融體系和資本逆流觀點指出,新興市場國家雖然經濟增長潛力顯著,吸引了資本流入,但由于其基礎薄弱且金融工具欠發達,一旦資本逆向流出,將導致國家收支賬戶惡化。因此,金融賬戶的變化會導致經常賬戶改變。全球儲蓄過剩觀點則認為,全球儲蓄過剩的引致原因在于,隨著工業化國家老齡人口的迅速增長,勞動力規模下降,導致資本勞動力比例升高,并造成國內投資機會銳減。由于國內老齡化導致的儲蓄增長和投資預期回報率降低,工業化國家為保持經常賬戶盈余而轉向國外貸款。

  從上述理論觀點可知,對經常賬戶與金融和資本賬戶的認知應擴展到整體宏觀經濟框架內。在宏觀經濟體系中,總需求的構成要素包括消費、投資、政府支出和凈出口,而總供給體現為消費、儲蓄和政府收入三者之和。在政府支出與政府收入相等的情況下,投資與凈出口之和等于儲蓄。凈出口作為出口與進口之差額,代表了經常賬戶。由此可見,經常賬戶表現為儲蓄與投資之差。自2010年以來,我國固定資產投資額當期值保持了穩定的上升態勢,而同期的金融機構人民幣各項存款當期值呈現下降后上升再下降的趨勢。整體而言,我國投資規模持續高于儲蓄規模,且其間的差距呈擴大趨勢。雖然儲蓄變動額基本處于正值范圍內,歷史累計值不斷增長,但由于居民消費水平持續攀升,儲蓄增加額在波動中出現了下滑趨勢,從而導致投資和儲蓄之間的空間逐步擴大。在對外金融領域,金融和資本賬戶差額從2010年的巨額逆差逐漸轉變為以順差為主,2018年順差達到了7231.02億元,說明金融領域中資金流入規模日趨擴大,流入資金彌補了投資需求資金的不足,維持了宏觀經濟的穩定。可見,國內投資需求引導了金融賬戶資金的跨境流動,金融賬戶的直接投資等資金流動主要集中于投資領域。同時,深度挖掘和創新儲蓄向投資的轉換。2019年6月,中國金融機構人民幣各項存款余額達到187.57萬億元,如此大規模的儲蓄資產是拉動投資的潛在源泉。推動儲蓄向投資的轉換,不僅有利于經濟增長,還有助于對金融賬戶的管理。這就要求開拓投資渠道,并扶植有助于儲蓄轉投資的專業機構,通過專業化分析和技術支持等幫助儲蓄向投資資本轉移。

  細觀經常項目構成,從2010年開始,雖然2015年經常項目差額有所上升,但其他年份都不及2010年的差額規模,呈下降態勢。然而,就經常賬戶的借方和貸方而言,無論是貨物還是服務,2018年的借方規模和貸方規模都遠超過之前的年份,說明進口和出口都有較大的提升。中國在推動自身出口創匯的同時,也加大了對進口的推進力度。貿易的達成,并非某個國家的一己之力,而是雙方或者多方共同利益的實現。中國的經常項目差額雖然近年來有所縮減,但以進出口總額計算,依然在世界經濟中占有非常重要的一席。現階段,經常項目差額出現縮減是必須面對的現實,尤其是中美貿易摩擦對我國進出口規模造成一定影響,并制約我國外匯儲備傳統累計途徑即經常項目順差的作用發揮,因此要挖掘和平衡金融賬戶的潛力。

  經常賬戶和金融賬戶不同構成要素之間是不可分割的,且存在長期的影響關系,如直接投資涉及的很多領域都關乎進出口業務。這意味著,隨著中國資本項目開放進程的深入,貨物和服務等實體貿易往來與證券投資等金融領域活動相互作用,資金和資本不再單一局限于商品和金融領域。因此,對進出口進行調控時需關注金融領域的資本流動,而對金融資本流動進行監控時需考慮進出口狀況。金融賬戶主要項目包括外商直接投資、證券投資和其他投資,其中證券投資包括股權和債券投資。不同類型的資本流動表現各不相同,蘊含的風險度也不同。外商直接投資和股權投資屬于同一類型即股權資本流動,而債券投資和其他投資可統一視為債權資本流動。為了維持經常賬戶的長期穩定,通過外商直接投資等股權資本流動進行調控是較為有效的途徑。因為股權資本流動的初衷是致力于進出口業務,尤其是通過稅收等優惠待遇將資本引入高端制造業和服務業等高附加值、綠色低碳、具有國際競爭力的產業。這不僅作用于金融賬戶和經常賬戶,還有助于推進供給側結構性改革,為中國帶來催化影響和溢出效應。而債權資本流動主要以營利為驅動,穩定性較弱,如其他投資差額就從2010年的4856.03億元變動為2018年的-5197.56億元,差距達萬億元,其中尤以貸款的資產和負債波動較為顯著。

  風險預警指標是防范金融風險的前提保障。債權資本的劇烈波動,意味著資本的大規模跨境流動,應加強分類識別對應的預警指標,對此類資本流動增加預警權重。鑒于投資和儲蓄對國際收支項目的影響,預警指標體系不僅涉及債權資本流動和股權資本流動等對外指標,還應包括投資和儲蓄等國內指標,并根據指標的變動,預測和調節經常賬戶與金融賬戶。在國際金融風險不斷積聚的背景下,根據跨境經濟行為特征可以采取有針對性的政策調控,從而實現風險防范與化解。

  一般情況下,金融風險源自金融和資本賬戶,而經常賬戶順差累計的外匯儲備是防范風險的有效保障,因為在金融危機中一國和地區首選倚重和采用干預市場的工具是外匯儲備。近年來,我國經常賬戶與金融和資本賬戶的變動趨勢,不再是單一的“一順一逆”,而是存在“雙順差”等狀況,說明中國商品和資金等跨境流動的作用機理和路徑已發生改變。經常項目順差的縮減可以通過金融賬戶順差平衡,因此,對金融賬戶實施監控和監管,不僅有助于發現風險點,還可以在謹慎原則下通過制度安排限制風險行為,使金融賬戶有效補充國內投資儲蓄缺口的同時,形成合理的資本流動結構和期限結構。

 

  (本文系國家社科基金項目“金融市場開放環境下的金融風險生成邏輯、風險測度和防范機制研究”(18BJY232)階段性成果)

  (作者系吉林大學商學院教授)

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姓名:劉柏 工作單位:

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